Cena duga - koliko košta novih 750 miliona?

Tekst pisan za Kontrolor.rs

Srbija je prodala novu seriju evroobveznica u vrednosti od oko 750 miliona dolara po nominalnoj kamatnoj stopi od 5,25%. Iako na prvi pogled deluje da je kamata niža nego ranije, potrebno je sagledati i druge faktore za procenu pune cene novog duga. Ukratko, obveznice nisu potpuno uporedive a kretanja na tržištima, mnogo više nego vlada, oborila su kamate.

U saopštenju Ministarstva finansija istaknuto je: „da su finansijska tržišta ozbiljno sagledala plan fiskalne konsolidacije“. Stiče se utisak po reakcijama ministra i ministarstva da je ovo veliki trijumf domaće fiskalne politike. Cena duga je zaista na prvi pogled značajno pala u mandatu ove vlade:

Datum	Vrednost emisije*	Prinos pri prodaji		Ročnost u g.
21. IX 2011.	1000		7,49 %	10
28. IX 2012.	1000		6,652 %	10
14. XI 2012.	750		5,45 %	5

      *u milionima dolara

Međutim, postoji nekoliko razloga zbog kojih treba biti skeptičan i oprezan prema zaključku da su finansijska tržišta dobro reagovala na plan fiskalne konsolidacije. Slede dva ključnih razloga:

Petogodišnje obveznice

Ono što ministarstvo vrlo spretno ne ističe u javnosti je da se radi o petogodišnjim obveznicama a ne desetogodišnjim kao u prethodne dve emisije. Kraći rok dospeća gotovo uvek podrazumeva niži zahtevani prinos. Kraći period znači manje vremena da Srbija upadne u ozbiljnije strukturne probleme, dakle manji rizik neplaćanja duga. Primera radi, prethodnog petka razlika u prinosu na nemačke obveznice između desetogodišnjih i petogodišnjih bila je 0,98 procentnih poena u korist dugoročnijih[1]. Dakle, potpuno je očekivano da cena duga bude niža a pojeftinjenje se potpuno uklapa u običajene raspone na tržištu kapitala.

Ponuda novca i kretanje kamata u svetu

Drugi bitan faktor koji treba uzeti u obzir je aktivnosti Evropske centralne banke u poslednjih godinu dana i privrednih kretanja u Evropi i svetu. Ukratko, kamate svuda padaju! Na prethodno pomenute nemačke obveznice (obe ročnosti) prinos je pao za pola procentnog poena u poslednjih godinu dana. ECB je zatrpala banke sa 1000 milijardi evra svežeg novca spremnog za kupovinu obveznica zaduženih država[2]. EMU upada u drugu recesiju što uz usporavanje privrede znači i pad kamata. Posledično, cena kapitala kojim se finansira dug Srbije pala je barem za procenat. Pad zahtevanih prinosa na devizne obveznice Srbije potpuno je očekivan i ne održava smanjenje rizika zemlje već samo da isti novac koji nam je pozajmljen na drugom mestu može manje da zaradi.

Koliko je zapravo dug skup?

Iako ministarstvo finansija želi da prikaže da je 2% manji prinos velika pobeda na kraju vidimo da to zapravo i nije tako. Zbog kraće ročnosti očekivano je da zahtevani prinos bude niži. Takođe, kamate su svuda pale pa je pala i osnovica prema kojoj se meri cena zaduživanja Srbije. Zapravo, kada se uzme u obzir pad međunarodnih kamata Srbija je u rangu sa najrizičnijim zemljama Evrope (Grčka, Španija, Portugal i Italija). Dakle ne samo da poslednja emisija obveznica ne prikazuje realni pad kamata već relativno Srbija stoji i gore nego ranije. Umesto da prinos na obveznice padne za 2, 3 ili više procentnih poena kao u slučaju pomenutih najrizičnijih zemalja, obveznice Srbije pojeftinile su manje od 1% poen. Da je trvđenje ministarstva (da su tržišta ozbiljno shvatila plan konsolidacije) tačno, pad prinosa na naše obveznice bi bio značajniji.

Zaključak

Nova serija deviznih obveznica podrazumeva dodatni trošak od skoro 40 miliona dolara u narednih 5 godina i 750 miliona osnovice koja mora da se isplati 2017 godine. Srbiju naredne godine mora da plati 800 miliona evra samo na troškove kamata. Svako novo zaduženje prestavlja dodatni teret za javne finansije i pretnju da će u budućnosti teret postajati sve veći i neizdržljiviji. Iako 5,45% prinosa ne deluje mnogo, privredni rast (pad) i stanje javnih finansija Srbije nikako ne opravdavaju dalje zaduživanje i pozivaju na alarmantno suočavanje sa fiskalnim problemima ispred nas. Rasipamo novac na ogromne subvencije, garancije kredita, upumpavamo pare u propala preduzeća i intervencionističke projekte Vlade a realno, to radimo tuđim skupim novcem koji verovatno nećemo moći da vratimo. Da bi pozajmljivali manje moramo smanjiti deficit. A to je jedino moguće uz drastično smanjenje javnih rashoda, reforme, otpuštanja, privatizacije i štednju. U suprotnom, čeka nas zid da u njega silovito udarimo!

---

[1] Desetogodišnjim obveznicama se trgovalo uz prinos od 1,33% dok je prinos na petogodišnje obveznice Nemačke bio 0,35%.

[2] Referentna kamatna stopa ECB je u poslednjih godinu dana spuštena sa 1,25% na 0,75% a na međubankarskom tržištu, tromesečni LIBOR na međubankarske pozajmice u evrima u istom periodu pao je za preko 1 procentni poen (sa 1,41% na 0,13%).